[유안타증권 보고서]
"'비대면' 방식의 차이일 뿐 사업 본질 경쟁사와 유사"
"은행 특성상 ROE 10% 넘기기 힘들어. 공모가 과도"
"공모가 높이려 유사성 떨어지는 해외기업 물색" 의심
7월 26~27일 공모주 청약→8월 5일 코스피 상장 예정
내달 유가증권시장에 상장하는 카카오(035720)뱅크의 공모가가 고평가됐다는 지적이 나왔다. 카카오뱅크도 은행법의 테두리 안에 머물러야 해 경쟁사와 영업 실태가 크게 다르지 않을 것이며, 높은 밸류에이션에 향후 주가가 실망스러운 전개를 펼칠 수 있다는 분석이다. 공모가 기준 카카오뱅크의 주가순자산비율(PBR)은 국내 4대 금융 지주 대비 7~12배 높다. 카카오뱅크는 이달 26~27일 공모주 청약을 진행하고, 내달 5일 코스피시장에 입성할 계획이다. 공모가 밴드는 3만 3,000~3만 9,000원이다.
15일 유안타증권은 ‘플랫폼이기 전에 은행’이라는 제목의 보고서를 발간해 카카오뱅크의 공모가 적정성에 대한 의문을 제기했다. 유안타증권은 카카오뱅크는 ‘비대면’ 영업이라는 접근 방식에서 차이를 보일 뿐 사업의 본질은 경쟁사와 다르지 않다고 꼬집었다.
정태준 유안타증권 연구원은 “카카오뱅크는 기존 은행과 마찬가지로 은행법이 요구하는 규제 요건을 충족해야 한다”며 “이는 곧 국내 은행들과 차별화되는 비은행 서비스로 확장이 어렵다는 뜻이다. 결국 카카오뱅크는 기존 은행과 크게 다르지 않다는 결론이 나온다"고 평가했다. 이어 “카카오뱅크의 장기 기업가치는 자기자본수익률(ROE)에 의해 결정될 터인데, 은행업 특성상 ROE는 10%대를 벗어나지 못할 것”이라며 “이에 비춰보면 공모가 범위(3만 3,000~3만 9,000원)는 과도한 수준”이라고 밝혔다.
그는 공모가 산정을 위해 비교한 기업의 성격이 카카오뱅크와 차이를 보인다고도 지적했다. 카카오뱅크는 미국의 여신 중개사, 브라질의 결제 서비스사, 스웨덴의 증권사, 러시아의 은행을 비교 기업군으로 삼아 적정 밸류에이션을 도출했다. 박 연구원은 “높은 PBR을 가진 기업을 선정하기 위해 사업적으로 유사성이 떨어지는 해외 기업을 물색한 것 아닌가하는 의문이 있다”며 “국내 대형급 은행 대비 7~12배 높은 PBR을 제시한 공모가는 설득력이 떨어진다”고 비판했다.
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카카오뱅크가 국민은행 수준의 점유율을 달성하려면 자본이 15조 원까지 성장해야 하며, 그렇게 되기까지 상당한 시간이 소요될 것으로 관측된다.
그는 “자본 확충 없이 자본이 15조 원이 되려면 ① 2023년 ROE가 10%에 도달 ② 그 ROE가 10년 간 유지 ③ 해당 기간 한 번도 배당을 하지 말아야 한다”며 “저신용자 대출 확대로 ROE가 하락해 소요 기간이 연장될 가능성이 높다"고 봤다. 그러면서 “시간이 지날 수록 여신 점유율에 대한 기대가 과도했다는 실망감이 향후 주가에 부정적인 영향을 미칠 것”이라고 내다봤다.
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